新元财经：机构研究内参精华版0904

 

　　行业研究精华

　　国泰君安：农产品涨价下的选股逻辑——农林牧渔

　　猪肉价格进入8月出现回落，有供应形势好转的因素，更多的是政府加强了对流通领域的干预。供给缺口并未发生根本性的变化，高肉价至少还将持续半年以上，涨幅则可能有所回落。

　　7月国际国内粮价以涨为主。粮价中长期上涨的依据我们前期报告已经述及。目前国内粮价基本整体低于国际，夏粮收购中出现农民惜售的情况，粮价上涨还未结束！农产品价格上涨使得农业生产效益持续好转，畜牧产品价格涨幅最大。以农产品为原料的加工行业则遭遇成本压力，饲料行业前5个月整体毛利率水平出现下降。

　　上市公司中报统计显示，农林牧渔行业毛利率同比环比略降，但净利润增长快于收入，费用率下降与投资收益贡献巨大，其中尤以新希望为典型。农产品涨价下的选股逻辑：涨价收益公司仍然首选北大荒；饲料行业看好行业集中，首选通威股份；动物疫苗行业将从生猪存栏回升中受益，首选中牧股份，金宇集团估值相对较低，有交易性机会。

　　光大证券：药品分销和原料药是4季度医药投资亮点——医疗保健

　　药品分销行业集中度继续提高：最新的2006年国内医药商业企业销售统计数据显示：国内医药商业正逐步改善小、散、乱的局面，迎来大流通、合纵连横的发展新格局。百强企业销售规模达到2281亿元，占全国销售总额的67.88%。百强中的前20强的利润占医药商业利润总和的69.16%。我们认为国内药品分销将走向寡头垄断时代，强者越强！我们预计，如果以每年13%的增长速度，2010年国内医药分销市场规模将突破5000亿元，而行业龙头（前10名）的市场份额将达到了40%。

　　原料药景气向好趋势不变：由于环保的原因，很多弱势原料企业被关停，导致总体供求有些失衡，预计第四季度依然保持景气向好不变。三季度的抗生素价格有点回落，但下降幅度非常小，四季度是抗生素类的销售旺季，预计青霉素工业盐的价格继续会上涨，上半年成交均价为10$/BOU，预测2007年下半年平均成交价格维持在15-16$/BOU。皮质激素类的原料皂素也由于环保因素，价格飞涨，大部分企业得不到原料生产，目前皂素的价格由12万元/吨上涨到28万元/吨，激素原料产品也跟着飞涨，大概还有30%的上升空间。

　　上半年行业经济效益稳步回升：日前发改委发布2007年上半年我国医药经济运行情况，医药工业生产、销售保持较快增长，经济效益大幅回升。1-6月，累计完成工业总产值3100亿元，同比增长22.5%；全行业实现利润198亿元，同比增长36.1%；政策性的药品降价和挂网招标，导致药品价格总体体现下降趋势；《制药工业污染物排放标准》将在年内制定出台，治理不力的企业将面临关停。预计全年医药行业经济效益增长有望走出2006年的低迷、回升到30%以上的水平。

　　上海证券：淘汰落后产能利好文化纸企业——造纸行业

　　行业产量增幅回落。2007年7月，全国规模以上造纸企业机制纸及纸板产量为663.92万吨，同比增长16.60%，增幅较上年同期的19.10%有回落；1-7月累计产量为4342.42万吨，同比增长16.10%，增幅较上年同期的23.70%回落明显。固定资产投资增幅上升。2007年1-7月，我国造纸行业固定资产投资完成额累计数为430.23亿元，同比增长30.40%。我国造纸业固定资产投资增长在04及05年分别达到34.1%和31.6%，06年回落至18%。但今年以来造纸业固定资产投资增长又有显著回升。

　　出口大幅增长进口量下降。2007年7月，我国纸及纸板出口36万吨，1-7月的累计出口量为177万吨，同比增幅为44.1%，累计出口金额为16.09亿美元，同比增幅为44.9%，继续保持高速增长态势。2007年7月我国纸及纸板进口量为33万吨，1-7月的累计进口量为245万吨，同比下降5%，进口金额为20.82亿美元，同比增长6.7%。进口量的持续下降，有利于国内企业占据更多的国内市场份额，而出口的大幅增长则为国内产能找到新释放口。

　　原料价格继续高位，产品价格表现各异。国际浆价继续高位，8月阔叶浆欧洲市场价格达529.38欧元/吨，针叶浆欧洲市场价格达594.62欧元/吨，都较上月有所上扬，并且创下今年以来的新高。国内产品市场价格表现各异：新闻纸延续今年以来的回升态势，目前已升至4700元/吨，白卡的价格稳定在7000元/吨左右的高位，铜版纸出口受阻的影响正在慢慢消退，8月价格已回至7400元/吨以上，箱板纸连续数月徘徊在3000元/吨，业内预计随着新增产能进入市场，下半年价格可能回落。

　　国信证券：环保门槛继续拉长原料药周期——医药

　　2007年上半年医药工业实现收入2678亿元，同比增长21.75％，增幅提高1.54个百分点；利润总额231亿元，同比增长34％，增幅提高25个百分点。除了生物制药子行业保持一贯的高增长，其他各个行业都出现加速增长的态势。预计下半年仍将延续恢复性增长。

　　行业动态：政策频出，影响深远：①国家食品药品监管局发出通知，要求血液制品生产企业在2008年6月底以前建立原料血浆检疫期，原料血浆检疫期规定为不少于90天；②广东公布2008年挂网采购新案，将严格执行“两票制”，可望加速淘汰中小商业公司；紧缺品种可不参加议价。③政府将回收医疗器械采购权，有望加速行业洗牌，有利于龙头企业；④10月开始实施药品包装新政，继续遏制一药多名，可能弱化品牌优势。

　　目前医药板块09年PE超过40倍，而行业政策频出、企业成本压力大、竞争环境仍然恶劣，未来2年持续增长30％以上存在相当困难（07年大幅增长是在去年“低谷”基数上的恢复性增长），因此整个板块估值已很不便宜。维持“中性”评级；总体上我们建议低配医药股。其中各细分领域优质股和拐点确立估值相对偏低的品种仍可作为防御性选择。维持对天士力、天坛生物、中恒集团、同仁堂、恒瑞医药、东阿阿胶“推荐”评级。

　　公司研究精华

　　中金公司：东方电机（600875）新签订单大幅增长，毋需担忧周期回落

　　维持“审慎推荐”评级

　　海外业务放量，订单强劲增长。东方电机报告期内新增订单36亿元，同比增长100%，走出了持续3年的下滑通道。海外市场开拓成果显现是订单增长的主要原因。

　　发电设备龙头公司在海外业务的带动下新增订单均出现强劲反弹。集团风电和核电设备业务进展顺利。东方汽轮机为呼伦贝尔风电一期工程提供的33台1.5兆瓦风机正式投运，国产化比例达到74.5%，机组性能良好，运行安全可靠。东方锅炉为岭澳核电二期生产的2套机组6台蓄势器、2台硼注射器已完工，东方重机顺利完成了红沿河核电站首台产品废水贮槽的生产制造。如何迎接西屋技术的挑战，仍然是东方电气管理层需要认真面对的问题。

　　预计在海外业务的带动下，东方电气将平稳度过国内需求的回落，保持小幅增长。东方电气08年市盈率为26倍，相对未来三年7%的净利润平均增长率而言估值处于合理区间。考虑到注资方案已经得到了国资委和证监会的批准，只要拿到证监会的正式批文就可以展开“两步走”的收购行动，因此在4季度关于公司的消息会频出，股价也会表现活跃。

　　东方证券：山东海化（000822）纯碱盈利能力维持高位

　　维持“中性”评级

　　山东海化2007年上半年纯碱产品实现销售收入11.68亿元，仅占全部销售收入的27%；但纯碱产品上半年实现的主营业务利润达到3.57亿元，占全部主营业务利润比重高达63%。纯碱产品2007年上半年主营业务利率达到30.53%，高于去年全年27.06%的水平，较去年同期23.31%的水平上升7个百分点。同行业可比公司三友化工2007年上半年纯碱产品主营业务利润率为24.27%，较山东海化低6个百分点，折算吨产品利润低约80元，综合资源优势导致山东海化能够获得超额利润。

　　山东海化2007年上半年主营收入增长主要来源于利润率低下的贸易和物流等非生产性业务，纯碱以外的三聚氰胺、尿素产品在亏损线附近运营，溴素产品增长缓慢，新建的甲烷氯化物、醋酸乙酯及苯胺项目盈利前景不明，公司短期利润增长动力不足。

　　按照可转债全部转股后全面摊薄计算，调降山东海化2007-2009年每股收益预测值分别至0.47元、0.48元和0.54元。以最新收盘价格16.31元计算，山东海化2007年动态市盈率达到31倍，相对估值也已经达到化工行业重点公司平均水平，维持“中性”评级。

　　平安证券：南京中商（600280）经营状况基本正常，维持评级

　　维持“推荐”评级

　　经营状况基本正常。报告期内，公司营业收入以及净利润均比上年同期有所提升，呈现正常的发展趋势。这主要得益于：一、经济的快速发展和消费不断升级。二、公司的管理有所改善。中央商场支撑业绩。2007年上半年，实现营业收入8.14亿元，同比增长19%，对公司营业收入的贡献率达到45.1%；营业利润和净利润同比增长分别为14.18%和14.28%。

　　连锁调整有所成效。由于公司异地连锁门店的整体经营情况不容乐观，公司放慢连锁扩张步伐，集中精力加强连锁管理。报告期内，各个地区营业收入同比有不同程度增长。利益机制有望完善。为了进一步调动管理层的工作积极性，市国有资产经营有限公司承诺制定并实施股权激励计划。

　　维持“推荐”评级。我们预计0公司7～09年EPS分别为0.44元、0.47元和0.51元。基于公司优质资产的重估价值构成较高的安全边际，以及未来随着利益机制的完善公司业绩有望得到充分体现，我们维持对公司“推荐”的投资评级。

　　联合证券：威孚高科（000581）蛰伏数载今朝腾飞

　　维持“增持”评级

　　在目前拟投放的欧Ⅲ排放标准车型中，博世DS份额估计达到了80%~90%。共轨系统要求发动机再设计并融合电控技术，一旦配套关系确定，双方的合作关系将是不可改变的，这决定了至少未来3~5年内博世DS在中国市场的垄断地位将是难以动摇的。

　　2008年博世DS仍然面临高成本压力，但相比2007年将有显著舒缓，而至2009年，随着产销规模大幅攀升以及国产化的基本完成，盈利水平将大幅飙升。预计为博世DS共轨系统提供国产化配套的业务至2010年将为威孚带来20亿元以上收入和可观的利润，威孚力达也正在成长为中国最有竞争力的催化剂和尾气净化器生产企业之一，这两项业务将成为公司未来重要的利润增长点。

　　预计2007年~2009年每股收益分别为0.37元、0.55元和1.26元，业绩分类估值显示公司合理估值为32元左右。排放法规的明朗基本消除了博世经营前景的不确定性，我们认为目前已是战略性介入威孚、分享博世爆发式增长前景的最佳时机，维持“增持”建议。

　　国泰君安：中国国航（601111）三大动力助推公司业绩提升

　　维持“增持”评级

　　2007年上半年，中国国航的营业收入、营业利润和净利润分别达到227.44、16.96和12.23亿元，分别同比增长17.92%、603.73%和381.64%；2007年上半年，中国国航ASK、RPK、AFTK和RFTK分别同比增长11.8%、14.9%、24.2%和20.8%，客座率和货运载运率分别达到75.8%和52.5%，分别同比上升2.1和下降1.5个百分点；

　　从业务数据上看，公司的客运业务发展良好，客座率和票价水平表现为“双升”；而货运业务遇到了一定的挑战，货运载运率和运价水平表现为“双降”；2007年上半年，公司取得投资收益3.54亿元，同比增长88.3%，主要是由于国泰航空的投资收益的贡献；

　　2007年上半年，公司共获得汇兑损益8.46亿元；随着公司进一步加大美元贷款的比例和人民币升值有可能进一步加速，预计未来公司还将获得更多的汇兑损益；调整对公司07-09年的EPS预测为0.30、0.43、0.47元，维持对公司“增持”的投资评级。

　　光大证券：原水股份（600649）等待资产置换

　　维持“中性”评级

　　2006年7月1日，公司将持有的长江原水系统资产与上海闵行自来水公司100%股权进行置换，导致公司业绩与去年同期不可比。置换后，公司新增自来水销售和排管工程业务，盈利能力稍好于置换出的长江原水系统资产。原水业务的毛利率因长江系统置出而提高了9.18个百分点，污水输送毛利率基本持平，自来水毛利率为12.33%，排管工程毛利率为62.03%，综合来看，毛利率比上年同期下降1.26个百分点，但毛利总额增加6.76%。

　　投资收益贡献大：本期内，公司的投资收益达到9805.65万元，占公司利润总额的31.44%。其中股票、基金投资收益及交易性金融资产公允价值变动损益为6234.46万元，占净利润的比重为23.48%。扣除该部分收益，公司的净利润同比减少22.93%。

　　等待资产置换：上海市的自来水价格为1.03元/立方米，在全国大中城市中处于低位，未来有很大的上涨空间。但由于今年CPI指数处于高位，短期内上海市自来水提价无望，因此原计划的黄浦江原水系统资产和市南自来水公司100%股权的置换方案已取消。公司控股股东上海城投公司计划以旗下的环境资产和黄浦江原水系统资产进行置换。我们认为：（1）原水股份作为上海城投公司旗下唯一的上市公司，未来的资本运作空间广阔；（2）环境产业是中国的朝阳产业，在“十一五”建设环境友好型社会的大背景下将蓬勃发展。我们长期看好原水股份的发展，但目前由于具体方案没有公布，我们将密切关注公司资产置换的进程。

　　中投证券：*ST东方A（000725）行业景气+定向增发=基本面反转

　　维持“推荐”评级

　　主要尺寸TFT-LCD面板价格全面提升。主要是因LCD-TV、LCDMoniter等下游需求旺盛拉动，导致从07年3月起面板产能不足所累计的订单已经超过2成以上。公司受惠于价格上升导致综合毛利率提高，我们预测面板价格提升的趋势不会短期内改变，同时面板成本得到很好的控制，因此公司07年“摘星摘帽”是可以实现的，公司盈利前景日渐向好。

　　在国内三家最大面板厂商整合无望的情况下，公司选择在07年行业进入景气通道的大好时机下，进行非公开增发可以增强公司的持续盈利能力，同时也增强了我们对公司未来发展的信心。

　　预测公司2007年、2008年和2009年的摊薄前EPS分别为0.02元、0.23元、0.33元，摊薄后EPS为0.02元、0.17元和0.25元，按08年每股0.17元测算，考虑公司有望在2年左右的时间迎来快速发展，复合增长率为45%，参考行业中相似业务公司的市盈率及PEG=1.1，公司在未来6-12个月的合理价值为8.42元；DCF合理估值为8.58元，综合考虑给予8.42-8.58元的合理价值。

　　银河证券：联创光电（600363）结构调整将会大幅提升业绩水平

　　首次给予“谨慎推荐”评级

　　上市公司不再控股宏发，使得上市公司对宏发公司收入不再并表，未来一段时间公司营业收入将出现下降。但是公司从宏发获得的绝对收益并没有下降。另外，目前厦门宏发正在进行股份改制，不排除未来适当时候独立上市的可能性，如果宏发单独上市，联创持有该公司的股权将可能获得较大增值，这对于重估联创的价值将会起到积极的作用。

　　公司日前与中国移动的重大合同的签订，印证了我们前期对公司线缆业务发展的判断。公司线缆业务由分公司变更为控股子公司，使得线缆业务可以享有比较充分的自主权，管理层激励得以完善，因此对整个公司的业绩贡献不仅不会下降反而有可能会逐步提高。

　　公司LED产业今年将会有一定的提升，但是由于结构复杂，竞争激烈，今年也不会特别的好。未来公司将会面对特种行业作大做强，比如手机背光源，井下矿灯用等等，当然这需要公司对该项业务进行较大的投入。